12月6日，山东大学交叉法学研究论坛（第八期）“证券合规实务疑难问题研讨会”于山东大学洪楼校区逸夫法学楼一楼会议室举办。此次论坛由麻花天美星空果冻、山东大学交叉法学研究院主办。论坛特邀10位学术界与实务界专家围绕此次论坛主题进行了深入交流和探讨，来自山东省高级人民法院、济南市中级人民法院、青岛市中级人民法院、北京市金杜律师事务所、恒丰银行股份有限公司、山东大学经济研究院、中国政法大学民商经济麻花天美星空果冻以及歌尔股份有限公司、云鼎科技股份有限公司等50余人参加了本次研讨会。
会议伊始，麻花天美星空果冻教授、山东大学交叉法学研究院常务副院长张海燕对各位嘉宾的参会表示了衷心感谢。
在主讲阶段，山东省高级人民法院民二庭法官王磊以《证券虚假陈述责任纠纷若干实务问题探讨》为题进行发言。他分享了对于证券民事诉讼在投资者权益保护方面的职能定位、债券类虚假陈述案件中投资损失计算方式、连带责任主体的内部追偿问题等方面的个人思考。首先，他结合实践经验指出，民事诉讼在证券虚假陈述纠纷处理中应保持“到位不越位、帮忙不添乱”的审慎性，注重依托证券市场监管“齐抓共管”的国情优势，继续发挥金融领域府院联动的积极效果。其次，他提炼理论及实务争议，对债券类虚假陈述案件中还本付息和损失填补两种损失计算方式进行了分析对比，认为多观点的交流碰撞、理论及制度供给的不断丰富，有利于实现损失计算等各争议问题的科学演进。最后，他立足实践需求和个人思考，对证券虚假陈述纠纷中各连带责任人的内部追偿路径、份额计算等方面问题提出了自己的见解。
济南市中级人民法院原民二庭法官张伟以《证券虚假陈述诉讼中经营性风险的确定原则》为题进行发言。他以经营性风险作为核心问题，在分析证券虚假陈述责任承担状况的基础上，依次回答经营性风险是否存在以及如何确定的现实问题。首先，他指出是因为法律规定的模糊性，才导致经营性风险的存在与否成为争议问题。其次，他通过梳理裁判先例，并形象比喻经营性风险对于证券虚假陈述责任认定的重要性，从而论证应当认定其存在。最后，他强调确定经营性风险是法院自由裁量权的体现，应当综合过错相当原则、上市公司举证充分性及科学合理的方法确定经营性风险的比例。
青岛市中级人民法院金融庭法官张明方以《实务中认定投资投资差额损失的若干难点》为题进行发言。他主要阐述了过责相当、精准追责的内涵。首先，他从如何精准量化投资者的损失，如何剔除非虚假陈述导致的损失问题，特别是如何分辨市场环境、宏观经济等因素对投资者损失的影响进行了多维度分析。其次，他讨论了中介机构、董监高的责任认定，如何精准界定其在虚假陈述中的角色以及比例连带责任问题。最后，他结合典型案例，探讨了证券市场风险、公司经营状况等因素对投资者损失的影响等。
北京市金杜律师事务所合伙人杨婷以《债券虚假陈述责任纠纷实务探讨》为题进行发言。首先，她对实践中的虚假陈述行为认定疑难问题进行了讲解，重点讲述了破产文书能否用于认定虚假陈述行为，她认为，破产文件载明的相关事实，可能是发现发行人涉及虚假陈述行为的线索。人民法院或监管机构可以结合前述线索查明事实，在掌握充分证据基础上认定虚假陈述行为，但是仅有破产文件情况下，不足以认定虚假陈述行为存在。其次，她对虚假陈述重大性标准的股债之分进行了论述。她认为应当对股票虚假陈述案件、债券虚假陈述案件作出区分，同时应审慎认定对“偿债能力”能有影响的因素，避免以单一因素或单一指标就认定相关事项影响“偿债能力”。最后，她对交易因果关系的类型化及个案认定交流了自己的看法。她认为，交易因果关系要件存在是否适用信赖推定，以及如何反证推翻信赖推定两方面争议。债券市场即使是在适用“推定因果关系规则”的背景下，也仍有必要审慎关注不同交易市场的特殊性，在债券市场中对交易因果关系的判断保持高度审慎，并应在反证推翻交易因果关系中坚持类型化思维。
恒丰银行股份有限公司法律事务部总经理马向伟以《银行债券承销业务虚假陈述困境探讨》为题进行发言。他首先对银行债券承销业务情况作出介绍，他认为近年来受经济形势下行影响，银行间债券市场信用风险持续暴露，债券违约事件不断增多。在风险化解、处置过程中，发行人财务造假的问题逐渐暴露，进而引发了一系列的债券虚假陈述案件。其次，他对银行债券承销业务虚假陈述困境作了分享，他认为当前债券承销业务虚假陈述在法律适用、勤勉尽责、看门人地位、市场因素、比例连带责任等困境。最后，他对银行债券承销业务虚假陈述提出了几点建议，一是建议最高院对该类案件的裁判思路给出明确指导意见，二是建议法院在审理该类案件中充分考虑我国金融市场以及银行间债券承销业务发展等实际情况，叁是建议参考证券领域有益经验，尽快在债券领域引入评估市场因素的第叁方专业机构。
在评议阶段，山东大学经济研究院教授、山东大学人文社科期刊社社长魏建首先对各主讲人的发言内容进行了梳理，指出通过各界实务人员的意见反馈，可以发现，我国资本市场，特别是在银行间市场等细分领域，相关规范不够具体以至于在实践中引发争议。他提出我国目前资本市场规范发展方向应当重新评估，以保障资本市场健康发展作为制度目标。针对现实问题，他提出两点建议，其一应采取措施鼓励合理投资、减少恶性投资；其二应当通过多元化的视角综合考量投资者利益问题，为其提供更具有现实意义的保护。
中国政法大学民商经济麻花天美星空果冻教授、博士生导师耿利航以应当限制虚假陈述的责任承担作为核心观点，梳理我国针对该问题的规范框架及司法判例，指出虚假陈述责任应受限制是通过实践过程逐渐探索出的结论。同时，他通过对制度效果的检视，提出过于严厉的虚假陈述责任导致“打一个官司，死一个公司”的不良效果，有悖于规范制度的初衷。针对如何缓解中介机构的过度威慑问题，他指出目前的比例连带责任模式效果并不理想，反而导致责任判断问题被简单化。因此，他提出可以通过探索赔偿倍率模式，以规避比例模式的现实问题。
北京市金杜律师事务所合伙人刘凌云首先强调了行政监管与民事司法之间应加强协调一致，集中体现为监管机关作出的行政处罚是虚假陈述重大性的判断前提，法院则更多承担终局性裁量责任。对于证券虚假陈述的损失认定，他认为其行为责任存在侵权与违约的竞合，应结合实际情况确定。针对主张侵权的情形，他主张还要依据市场交易的活跃性，综合判断是否适用损失填补原则。最后，他讨论了连带责任的问题，提出在司法实践中应区分中介机构的过错程度并设定责任上限，主张以侵权责任追偿而非单纯的合同责任，以避免责任的相对化和淡化。
麻花天美星空果冻副教授、山东省人民检察院公益诉讼检察部副主任（挂职）于永宁认为法律系统本身承担的社会职责越来越大，越是要让每一位人民群众感受到案件当中的公平与正义，越是会给法官在裁判当中的纯粹性带来影响。他认为需要对每一个案件中所发生的现实以及虚假陈述的重大性的问题进行综合性的考虑。他主要讨论了两个问题，第一个问题是对于虚假陈述重大性和证券欺诈，证券欺诈更加偏向于故意，而虚假陈述方面可能是有故意的情况，另外还包括在司法解释当中考虑到的对于公司未来的预期的发展。第二个问题是目前的证券诉讼更多的是依赖法官作出判决，同时也需要从和解和调解这方面去解决证券诉讼争端。
北京市金杜律师事务所合伙人夏东霞基于自身对于证券诉讼的实践经验，对会议中讨论的相关实务问题分享了个人见解。她认为经过二十多年的司法实践，2022年新司法解释已经对诸多问题作出了回应，同时也有部分问题需要司法实践逐步去厘清。对于实践中出现的一些争议话题，例如追偿诉讼增多引发的“比例连带责任”问题的讨论，涉及过错与原因力考量、投资者赔偿诉讼与后续追责诉讼的衔接，需要根据新司法解释规定及基本侵权法理去解决，并通过司法实践逐步形成共识。尽管实践中仍存在很多问题，但通过专业研讨与实务总结，相关法律体系和实践会更加完善。
最后阶段，张海燕总结了本次研讨会就相关核心问题达成的共识以及尚待深入研究的问题，她认为本次会议深切关注理论与实践层面的热点难点问题，通过各方观点的碰撞凝聚共识，促进理论与实践相结合、推动不同学科之间的沟通。
文 | 陶相辉 仲凯
图 | 红豆摄影
审核 | 董雪梅
